Emisión de obligaciones

Las sociedades de capital necesitan recursos para financiar las distintas actividades que llevan a cabo para la realización del objeto social. Esta financiación puede tener un doble origen:

• Fondos patrimoniales propios, que pueden proceder de aportaciones iniciales, reservas, beneficios y nuevas aportaciones de los accionistas o terceros a través de un aumento de capital; y,

• Fondos patrimoniales ajenos (empréstitos), que puede proceder de las fuentes ordinarias de crédito a corto o medio plazo (Bancos o proveedores) o del ahorro de particulares (mercado de capitales o de ahorro).

Cuando para la obtención de financiación la sociedad pretende recurrir al mercado de capitales, con el fin que quien dispone de capital lo preste a la sociedad, comprometiéndose ésta a restituirlo a largo plazo y pagando, además, un interés (fijo o variable), el instrumento legalmente previsto es la emisión de obligaciones, que crean una deuda a favor del suscriptor de la obligación y a cargo de la sociedad. El importe de la emisión de las obligaciones coincide con el valor de la deuda contraída por la sociedad frente al conjunto de quienes le facilitan la financiación requerida.

Fuentes jurídicas

El régimen jurídico de la emisión de obligaciones se recoge en las siguientes normas: el Título XI del Texto Refundido de la Ley de Sociedades de Capital (en adelante TRLSC) (arts. 401-433); el Reglamento del Registro Mercantil (en adelante, RRM) (arts. 310-319); y, el Título III de la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores (en adelante, LMV), que regula la emisión y circulación de las obligaciones en mercados oficiales (arts. 25 y ss.) y que ha de completarse con el R.D. 1.310/2005 de 4 de noviembre, en materia de admisión a negociación de valores en mercados secundarios oficiales, de ofertas públicas de venta o suscripción y del folleto exigible a tales efectos.

A partir de la reforma introducida en el art. 30 ter LMV por la DA 3ª de la Ley 25/2005, de 24 de noviembre, reguladora de las entidades de capital-riesgo y sus sociedades rectoras, el régimen de las emisiones de obligaciones por las sociedades de capital queda escindido en dos: a) las emisiones de obligaciones en el mercado primario de valores, sujetas al relación de normas referidas; y, b) las emisiones de obligaciones “cerradas”, no públicas, cuyo régimen se encuentra únicamente en el Título XI del TRLSC.

Cuando la emisión de obligaciones se lleve a cabo por entidad distinta de una sociedad de capital habrá de estarse a lo previsto en la Ley 211/1964, de 24 de diciembre de 1964, aunque el régimen del TRLSC será aplicable supletoriamente.

Concepto de obligación

Las obligaciones son valores negociables (instrumentos financieros) que representan partes alícuotas del empréstito que asume la sociedad frente al conjunto de sujetos que suscriben la emisión de obligaciones (los obligacionistas), y que a efectos de agilizar su circulación, pueden representarse tanto por medio de títulos o como de anotaciones en cuenta. Su régimen jurídico viene determinado por el TRLSC y por el contrato de emisión.

La inclusión de las obligaciones dentro de la categoría de los valores negociables, incorporada en el Derecho español por el artículo 2.1.c LMV, tiene como consecuencia la aplicación de la LMV siempre que las obligaciones vayan a ser objeto de una oferta pública de venta o de admisión a negociación en un mercado secundario oficial (art. 30 ter LMV).

Clases de obligaciones

Existen diversas clases de obligaciones entre las que cabe destacar:

• Obligaciones titulizadas, cuando se representan mediante títulos que pueden incluir el nombre del titular (nominativos) o no (al portador) (art. 412.2 LSC).
• Obligaciones ordinarias: cuando cuentan con la genérica representada por el patrimonio de la sociedad;
• Obligaciones garantizadas: cuando cuentan con alguna garantía especial. El TRLSC (art. 404) recoge una enumeración no exhaustiva de las mismas: hipoteca mobiliaria o inmobiliaria; prenda de valores o sin desplazamiento; garantía del Estado, Comunidades Autónomas, provincia o municipio (sólo factible, de hecho, cuando las obligaciones sean emitidas por sociedad pública); aval solidario de entidad de crédito o de una sociedad de garantía recíproca (SGR).
• Obligaciones subordinadas: cuando a efectos de prelación de créditos se sitúan detrás de todos los acreedores ordinarios; y, obligaciones por supuesto, de los privilegiados (p. ej.: tenedores de obligaciones con garantía real). Las obligaciones subordinadas se emiten sobre todo por entidades de crédito (con ocasión de operaciones de financiación subordinada) y quizás por ello se hallan reguladas únicamente por la Ley 13/1985, de 25 de mayo de 1985, sobre coeficientes de inversión, recursos propios y obligaciones de información de los intermediarios financieros (sustancialmente modificada por la Ley de 1 de junio de 1992, de Recursos propios y supervisión en base consolidada de las Entidades Financieras y por la Ley 36/2007, de 16 de noviembre), que permite a las en¬tidades emisoras de esta clase de obligaciones incluir, a efectos contables, los pa¬sivos obtenidos por esta vía dentro de los recursos propios;
• Obligaciones simples: cuando dan derecho a la restitución del capital prestado más un interés;
• Obligaciones convertibles en acciones: cuando la suscripción de acciones que se emiten expresamente para satisfacer su interés;
• Obligaciones canjeables por acciones (de la sociedad emisora o de una tercera, normalmente del mismo grupo): ofrecen al obligacionista, como alternativa a la restitución del capital prestado más el interés, su canje previa amortización, por acciones ya emitidas;
• Obligaciones con warrant: se caracterizan por incorporan un derecho supletorio de suscribir o adquirir, en condiciones predeterminadas, acciones de la sociedad emisora (o de una tercera sociedad, con la que normalmente existirán vínculos de grupo), sin que se produzca conversión de las obligaciones; por ello, el ejercicio de ese derecho de opción atribuirá al obligacionista la condición añadida de accionista, sin perder la de obligacionista;
• Obligaciones con prima, cuando se le devuelva al obligacionista una cantidad suplementaria (prima) en el momento del reembolso, que se añade al valor nominal de su obligación.

Diferencias con las acciones

Aunque las obligaciones y las acciones comparten algunos rasgos comunes (son valores negociables, que pueden representarse tanto por títulos como por anotaciones en cuenta), existen importantes diferencias entre ambas.

En primer lugar, la acción otorga a su titular la condición de socio, esto es, una posición jurídica particular frente a la sociedad, integrada por un conjunto de derecho políticos y económicos entre los que destaca el derecho a votar en la Juntas general y el derecho a participar en los beneficios y un conjunto de obligaciones, como la de no percibir intereses por su aportación a la sociedad.

En cambio, la obligación otorga a su titular una posición jurídica mucho más limitada frente a la sociedad, tanto en derechos como en obligaciones. El derecho de crédito fundamental del obligacionista frente a la sociedad es independiente de que la sociedad obtenga o no beneficios. En segundo lugar, la obligación será necesariamente amortizada tras el plazo previsto, a diferencia de la acción.

Distinción de figuras afines

1.- Pagarés de empresa: valores emitidos por cualquier empresa que representan un derecho de crédito contra el emisor de los mismos, y que permiten conseguir los mismos efectos que las obligaciones sin quedar sometidos al régimen imperativo previsto por la ley para las obligaciones. La ausencia de un régimen propio para esta figura hace surgir la duda de si cabe someterlos a las normas imperativas de las obligaciones, algo discutible pues supone convertirlos en verdaderas obligaciones.

2.- Cédulas, bonos y participaciones hipotecarias: valores emitidos por bancos, cajas de ahorro, cooperativas de crédito y establecimientos financieros de crédito, que representan un derecho de crédito contra el emisor, y que se garantizan con los créditos hipotecarios que ellas mismas hayan concedido. Se regulan en los artículos 11 ss. de la Ley 2/1981, de 25 de marzo, de Regulación del Mercado Hipotecario y otras normas del Sistema hipotecario y financiero (sustancialmente reformada por la Ley 41/2007, de 7 de diciembre), y en el Cap. III (arts. 13 a 34) del Real Decreto 716/2009, de 24 de abril, por el que se desarrollan determinados aspectos de la Ley 2/1981, de 25 de marzo.

3.- Cédulas Territoriales: valores negociables de renta fija emitidos por entidades de crédito, que representan un derecho de crédito contra el emisor de los mismos y se garantizan por los préstamos y créditos concedidos por el emisor al Estado, las Comunidades Autónomas, los Entes Locales, así como a los organismos autónomos y a las entidades públicas empresariales dependientes de los mismos o a otras entidades de naturaleza análogas. Cuentan con una regulación propia en la Ley 44/2002, de Medidas de Reforma del Sistema Financiero (art. 13).

Requisitos para la emisión de obligaciones

La Ley exige que la emisión de obligaciones conste en escritura pública con una serie de menciones: la identificación de la sociedad emisora; las condiciones de emisión, fecha y plazos de la emisión; el importe total y las series de valores que deban de lanzarse al mercado; las garantías de la emisión, si las tuviere; valor nominal, intereses, vencimientos, primas y lotes del título, si los tuviere; las reglas fundamentales que han de regir las relaciones entre la sociedad y el Sindicato de obligacionistas (véanse art. 407 TRLSC y art. 310 RRM).

La inscripción de la escritura en el Registro Mercantil y la publicación en el BORME del anuncio de la emisión permite la valida suscripción y circulación de las obligaciones (art. 408 TRLSC).

Límites a la emisión de obligaciones

Con el fin de tutelar los derechos de los obligacionistas y demás acreedores sociales, el TRLSC establece que la sociedad no podrá emitir obligaciones por un importe superior al capital social desembolsado, más las reservas que figuren en el último balance aprobado y las cuentas de regularización y actualización de balances, cuando hayan sido aceptadas por el Ministerio de Economía y Hacienda» (art. 405.1 TRLSC). Este límite no será de aplicación, pudiendo en consecuencia emitir obligaciones por encima de él, cuando la emisión de obligaciones se garantice por alguno de los medios enumerados en el artículo 405.2 LSC (hipoteca mobiliaria o inmobiliaria; prenda de valores; garantía del Estado, de Comunidad Autónoma, provincia o municipio; con aval solidario de entidad de crédito).

Procedimiento de emisión

El TRLSC establece un rígido procedimiento para la emisión de obligaciones que, en caso de emisión pública de obligaciones, debe ser completado por las reglas que establece el art. 30 ter LMV, así como R.D. 1.310/2005 de 4 de noviembre, que desarrolla parcialmente la LMV, que obligan a que la emisión se comunique previamente a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (en adelante, CNMV); que el emisor aporte y registre en la CNMV las cuentas anuales auditadas (art. 11 R.D. 1.310/2005); y, sobre todo, que la emisión vaya acompañada de un folleto informativo, que habrá de ser aprobado y registrado en la CNMV (art. 30 ter 1 LMV y arts. 16 ss. R.D. 1.510/2005, para los detalles del folleto). Las fases del procedimiento de emisión de obligaciones son:

A) Acuerdo de emisión

La Junta general de la sociedad, previa convocatoria en debida forma, respetando el quórum previsto en el artículo 194 TRLSC o, en su caso, el superior que exijan los estatutos de la sociedad (art. 406 TRLSC), debe aprobar la emisión. No obstante, la Junta autorizar a los administradores a fin de que acuerden ellos mismos, dentro de unos límites, y en plazo no superior a cinco años, la emisión de obligaciones (art. 319 RRM). La sociedad habrá de designar una persona que, bajo el nombre de Comisario, concurra al otorgamiento del contrato de emisión en nombre de los futuros obligacionistas (art. 403 TRLSC).

B) Elevación del acuerdo de emisión a escritura pública

Los representantes de la sociedad y de la persona designada como Comisario deben comparecer ante Notario para otorgar la escritura pública que habrá de contener los datos que fijan la Ley y el Reglamento (art. 407.1 TRLSC y art. 310 RRM).

En este punto hay que advertir que la escritura pública y la inscripción registral y publicación en el BORME sólo se exigen para supuestos relativamente marginales de emisiones de obligaciones: emisión de obligaciones que se representen mediante títulos (art. 6 LMV) y emisiones cerradas, es decir, aquéllas que no vayan a ser objeto de una oferta pública. Para las restantes emisiones, el art. 30 ter 2) LMV exime de los requisitos de la escritura pública y la inscripción en el Registro Mercantil y publicación en el BORME. En estos casos, que son mayoría, la publicidad del BORME se ve sustituida por el folleto informativo que ha de ser publicado en aplicación de las normas propias del mercado de valores; en tanto que el control de legalidad propio del Registro Mercantil queda a cargo de la CNMV.

C) Inscripción registral del acuerdo y publicación en el BORME

La escritura de emisión debe inscribirse en el Registro mercantil y, en su caso, en los Registros públicos que fuera necesario (p. ej.: Registro de la Propiedad si las obligaciones se garantizan hipotecariamente; o en el Registro de Hipoteca mobiliaria, cuando la emisión se garantice de esta forma) A partir de la inscripción en el Registro Mercantil se pueden poner las obligaciones en circulación (art. 407.2 TRLSC), pero no podrán suscribirse hasta la publicación en el BORME. El anuncio deberá contener, como mínimo, los datos mencionados en el artículo 407.1 TRLSC.

D) Suscripción de la emisión por los obligacionistas

Los sujetos que quieran suscribir obligaciones deberán declarar su voluntad ratificando de forma plena (sin posibilidad de alteración) el contrato de emisión y adhiriéndose al Sindicato de obligacionistas previamente constituido, momento a partir del cual el suscriptor se convierte en obligacionista (art. 409 TRLSC). Finalmente, agotada la suscripción o el plazo previsto para la misma, mediante acta notarial suscrita por los administradores, habrá de hacerse constar al margen de la inscripción de la escritura de emisión la suscripción completa o la parte efectivamente suscrita (art. 311 RRM).

E) Constitución del Sindicato de obligacionistas

El Sindicato de obligacionistas es una estructura asociativa para la defensa de los intereses de éstos frente a la sociedad. Está integrada por un órgano deliberante: la Asamblea de obligacionistas, y por un órgano gestor: el Comisario, que se ocupar de las relaciones entre el Sindicato y la sociedad. La constitución del Sindicato se desarrolla de forma progresiva a medida que los obligacionistas van suscribiendo la emisión, quedando definitivamente constituido el Sindicato cuando la escritura de emisión se inscriba en el Registro Mercantil.